去產(chǎn)能，去庫存，去杠桿，降成 本，補短板，是今年中國經(jīng)濟(jì)的重要工作，也是推行供給側(cè)改革，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的重大舉措。去杠桿，最重要的是去非金融企業(yè)的杠桿，在一個間接融資為 主的金融體系中，如果不發(fā)展股本融資，杠桿率只會上升，不會下降。去產(chǎn)能，要是去掉落后的高消耗、高污染的產(chǎn)能，沒有市場化的淘汰機制，沒有收購兼并的產(chǎn) 業(yè)重組，也達(dá)不到平穩(wěn)有效推進(jìn)的目的，這一切離不開一個公平高效的資本市場。
市場經(jīng)濟(jì)中，金融資源配置的效 率決定了社會資源的配置效率，“一分錢難倒英雄漢”，這說明如果沒有一個高效的市場化的配置金融資源的機制，其他的資源配置是很難提高效率的。在金融配置 資源的方式當(dāng)中，有間接金融和直接金融。間接金融是以銀行為主的配置機制，銀行的經(jīng)營機制影響著資金配置的效率和效益，因為銀行對于貸款發(fā)放的判斷決定了 它的資金的投向。直接金融中投資人的質(zhì)量和市場規(guī)則影響著投資的配置與效率、效益，我們需要一個高效的資本市場。
在資本市場當(dāng)中，加強投資者的教育，培育機構(gòu)投資人，是提高投資人質(zhì)量的路徑，但最根本的是要讓投資人在公平的規(guī)則下承擔(dān)投資的后果，在利益的驅(qū)動下做出對企業(yè)的選擇。
股票公開發(fā)行注冊制（以下簡稱“注冊制”）的本質(zhì)是在公平的規(guī)則下把投融資的自主權(quán)交還給市場，讓市場在資源配置中發(fā)揮決定性的作用。政府的作用體現(xiàn)在制定法規(guī)和嚴(yán)格執(zhí)法，而不是市場價格指數(shù)的高低。消除價格信號的扭曲是提高市場運行效率的保證。
2015年12月，全國人大常委會通過了股票發(fā)行注冊制授權(quán)決定，授權(quán)國務(wù)院進(jìn)行注冊制改革中調(diào)整適用《證券法》的有關(guān)規(guī)定，從2016年3月1日起，實施期限為兩年。應(yīng)該說注冊制是黨的十八屆三中全會《決定》當(dāng)中提出來的資本市場改革的一項非常重要的任務(wù)，而且也是2015年改革的重要任務(wù)。但是，由于股市的波動，在當(dāng)年未能推出股票公開發(fā)行注冊制。在此之后，大家又對股市的波動進(jìn)行了多方的反思，我認(rèn)為現(xiàn)在應(yīng)該進(jìn)一步正視這個問題，積極推動股票發(fā)行注冊制。
一年來，證監(jiān)會在加大上市公司信息披露，明確中介機構(gòu)職責(zé)和全面從嚴(yán)執(zhí)法上做了許多的工作，這一切都為注冊制的推進(jìn)奠定了基礎(chǔ)。
我希望2017年從以下幾方面推進(jìn)注冊制改革：
第一，推進(jìn)《證券法》修法?！蹲C券法》的修法在2015年已經(jīng)進(jìn)行了一審，但是由于股市的波動，《證券法》的一審稿未能向全社會公布、公開征求意見，二審的工作也受到了拖延，現(xiàn)在《證券法》二審列入了今年12月的人大常委會立法計劃。12月份即將到來，我希望能夠如期進(jìn)行《證券法》的二審稿的審議。
在《證券法》的修法當(dāng)中，一是 希望完善證券的定義，為創(chuàng)新打非奠定法律基礎(chǔ)，為功能監(jiān)管奠定基礎(chǔ)。去年股市波動當(dāng)中混亂的場外配資，以及今年對于收購資金來源的合法性和資管計劃在收購 兼并當(dāng)中所發(fā)揮的作用，引起了各種爭議。所有問題的焦點都集中于怎么樣看待集合投資計劃。對于這個問題性質(zhì)的認(rèn)定，涉及到了怎么樣實現(xiàn)統(tǒng)一的資本市場的監(jiān) 管和功能監(jiān)管。如果沒有一個更開放的證券的定義，很多資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新會受到阻礙，許多非法的證券活動難以找到合法的依據(jù)對它進(jìn)行打擊。二是《證券法》修 法為建立多層次資本市場提供法律保證。三是希望《證券法》為注冊制改革制定原則性的規(guī)定。各種必要的原則，應(yīng)該在《證券法》當(dāng)中予以明確。四是完善監(jiān)管手 段，更好地打擊違法違規(guī)行為，維護(hù)市場秩序，保護(hù)投資人的利益。
第二，進(jìn)一步完善上市公司非公開發(fā)行股票制度（以下簡稱“定向增發(fā)”）。上市公司非公開發(fā)行股票，已成為主流和普遍的再融資方式。2014年和2015年，定向增發(fā)已占上市公司股權(quán)類再融資規(guī)模的88%和96%。
在定向增發(fā)的過程當(dāng)中，目前存 在著一個不好的現(xiàn)象，即逆向選擇。破除定向增發(fā)逆向選擇的辦法，是用更接近二級市場價的價格發(fā)行。在市場當(dāng)中，投資者是逐利的，如果價差足夠大，大家就會 去追逐這個價差。什么樣的公司價差大呢？劣質(zhì)的公司價差容易大，波動容易大，于是這些公司就容易獲得融資的機會，這是一種資源的逆向配置。如果價差小，不 足以保證收益，投資人就會慎重考慮選擇公司，尋找資源利用效率高的公司，這樣就可以優(yōu)化資源配置。因而，用接近二級市場的價格來進(jìn)行定向增發(fā)，將有利于優(yōu) 質(zhì)公司獲得融資的機會，有利于提高上市公司的質(zhì)量。
我建議以發(fā)行時的市價為基準(zhǔn)的 定增價格，用折扣率和鎖定期的搭配，引導(dǎo)企業(yè)按市價發(fā)行。意思是說，如果定增價格折扣率比較少的話，鎖定的期限就應(yīng)該短一點，如果能夠用發(fā)行時候的價格來 發(fā)行，干脆就沒有鎖定期，這就是市場說的閃電配售，把配售自主權(quán)交給發(fā)行者。如果上市公司采用證監(jiān)會所規(guī)定的定價基準(zhǔn)日價格來發(fā)行的時候，可以有鎖定期， 比如12個月，如果要是采取競價發(fā)行，可以將鎖定期縮短為六個月，這是讓發(fā)行者盡量用靠近市場的價格來做定向發(fā)行。
另外，監(jiān)管部門也可以考慮建立儲架發(fā)行制度，提高融資效率。一次核準(zhǔn)，分次發(fā)行，同時要延長核準(zhǔn)批文的有效期限，比如從現(xiàn)在的6個月延長到12個月，讓公司有更大的自主權(quán)，選擇更合適的窗口進(jìn)行再融資。
中國資本市場需要降低再融資的門檻，促進(jìn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)改善經(jīng)營和健康成長。我們非常高興地看到，證監(jiān)會已經(jīng)放棄了再融資企業(yè)必須連續(xù)盈利的要求，一個成長中的公司，未必都是盈利的。如果投資者看好它，應(yīng)該允許暫時虧損的企業(yè)獲得融資繼續(xù)經(jīng)營創(chuàng)業(yè)，能夠健康的成長。
定向增發(fā)是讓戰(zhàn)略投資者篩選出有潛力的上市公司，優(yōu)化市場存量，緩解市場估值下行的壓力?，F(xiàn)在監(jiān)管當(dāng)局只要一提注冊制的改革，市場就一片恐慌，好像注冊制的推行就像工商注冊一樣，注冊一下就可以發(fā)行，其實不是這樣的。
還有一種擔(dān)心，中國現(xiàn)在股市的 估值比較高，如果有很多的經(jīng)過嚴(yán)格信息披露的優(yōu)質(zhì)公司上市，就會沖擊目前市場虛高的市盈率，使市場形成一定的恐慌情緒。如果通過定向增發(fā)的機制，讓優(yōu)質(zhì)的 企業(yè)更好的獲得融資，使中國資本市場的存量公司的質(zhì)量有所提高，整體的市盈率就會降下來，這樣就不會讓市場感到更多的恐慌。
第三，放開股票發(fā)行價格的行政管制。注冊制的本質(zhì)是把資本市場融資的自主權(quán)交給市場投融資主體，發(fā)行的價格，發(fā)行時機的選擇，應(yīng)該由投資者和融資者決定。
放開發(fā)行價格，可能會出現(xiàn)破發(fā)的現(xiàn)象，但這能夠讓投資者理性的投資?，F(xiàn)在中國資本市場上充斥著許多打新資金，打新不敗已經(jīng)成為我們資本市場上的一朵奇葩。但是過多的打新資金，干擾了市場的定價，應(yīng)該通過改革讓市場投資者回歸理性。
中國市場曾經(jīng)出現(xiàn)過功虧一簣的 遺憾。監(jiān)管部門曾經(jīng)有一段時間放開過發(fā)行價格，但是由于剛開始放開發(fā)行價格的時候，出現(xiàn)了價格奇高的現(xiàn)象，同時也出現(xiàn)很多的破發(fā)的現(xiàn)象，市場一時承擔(dān)不 了，于是監(jiān)管部門踩了剎車，造成了改革的功虧一簣。成功往往在再堅持一下的努力之中，我希望政府和監(jiān)管當(dāng)局，能夠在讓市場定價方面再往前走一步。
上圖是北大的國家發(fā)展研究院的徐建國教授寫的一篇文章，他提到“那些被浪費的破發(fā)經(jīng)驗”。從2009年監(jiān)管部門放開新股發(fā)行價格之后，IPO市盈率剛開始有一個時期是很高的，但隨著時間的推移，IPO市盈率是在下降的。同時新股價格每日的跌漲幅度是有波動的，但每日跌漲浮動的波動，要比放開價格之前單日波動的價格更小。市場上一度出現(xiàn)了破發(fā)現(xiàn)象，但這一現(xiàn)象出現(xiàn)的頻率會逐漸降低。而當(dāng)監(jiān)管部門又開始進(jìn)行發(fā)行價格管制之后，即2013年6月以后，A股又重新回歸到了對IPO價格的管制，市盈率沒有什么波動了，發(fā)行價格也沒有什么波動了，市場也歸于寂靜了，但資本市場發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值的市場機制也難以發(fā)揮作用了。
與此同時，監(jiān)管部門的發(fā)行審核，要以信息披露為中心，加大違法違規(guī)的處罰力度。
綜上所述，中國不缺有創(chuàng)新精神的企業(yè)家和創(chuàng)新者，中國有深厚的國內(nèi)需求，中國不缺錢，中國缺少讓這一切有機結(jié)合的機制。資本市場是他們結(jié)合的場所。我們要運用好幾百年來人類發(fā)展創(chuàng)造出的這一機制，為中國經(jīng)濟(jì)增長服務(wù)，為人民增加財產(chǎn)性收入服務(wù)。
金融危機后的世界，面臨許多不確定性，但中國只要堅持法治國家、市場經(jīng)濟(jì)的改革方向不動搖，中國就是最有希望的。